互聯網女皇瑪麗·米克爾（Mary Meeker）每年春季發布的《互聯網趨勢》報告被視為互聯網領域的投資圣經，為投資者帶來最新的趨勢分析和研究。每年公布都會引發巨大反響，被廣泛閱讀和討論。

本文節選自《硅谷創業課》第25章，總結了米克爾的12條核心創投理念和心得，從中我們可以看到她對于科技、互聯網行業深刻和有見地的思考，是她24年觀察和實踐的提煉。

- 1 -每年會出現兩家10倍回報的科技公司

每年，通常都會有兩家科技公司上市，它們會變成10倍股，這意味著它們的投資回報率是10倍。我們總是努力找到那兩家公司。

這番話反映了風險投資業務的一個基本事實。有一些公司遵循不同的風險投資模式，但這里所描述的是主導模式。傳統的風投行業都是關于貝比·魯斯效應的，也就是說，重要的是所取得成功的大小，而不是成功的頻率。 舉個例子，投資人弗雷德·威爾遜說過，在他的公司40%的投資顆粒無歸。這是傳統風險投資業務一個正常而重要的部分。像Facebook這樣的例子在全球經濟中的數量有限，因為受到許多因素的制約，包括可觸達的市場。即便是很少數量的有Facebook那樣財務結果的公司，也不太可能每隔幾個月甚至每隔幾年就有。

- 2 -平臺日益主導世界經濟，值得長期投資

那些打造平臺型公司并推動長期（十年或更長時間）自由現金流建設的人贏得了互聯網經濟這場比賽。我曾在1990年、1995年、2000年、2005年、2010年就提出了這樣的觀點，到今天情況仍然是這樣。

關鍵詞是“平臺”。平臺正日益主導世界經濟。雖然在上述提到的這段時期內平臺的價值一直未變，但持有一家成功的平臺公司的股票，你將獲得的回報卻從未如此之大。投資者尋求的這類大滿貫財務回報最常出現在運營軟件平臺的公司中。為了產生高額的回報，公司需要極大地擴張規模，而軟件行業是最容易擴張規模的。像其他任何公司一樣，軟件公司也需要護城河；有時，通過大量的努力加上運氣，這樣的護城河可以通過網絡效應形成。若能以恰當的方式構建平臺，那么交付服務的邊際成本幾乎為零，因此利潤率非常可觀。

- 3 -資本正以前所未有的速度涌入科技行業

我在《紐約時報》上讀到約翰·馬科夫（John Markoff）寫的一篇文章，提到吉姆·克拉克（Jim Clark）去伊利諾伊大學香檳分校投資一家銷售一款名為MosaicCommunications的網絡瀏覽器的公司（公司由馬克·安德森運營）。這是一個重要的時刻，我拿起報紙說：“就它了。”那是1994年。后來，摩根士丹利投了Mosaic——實際上我在某個時候也有這個商業計劃。Mosaic公司的承諾是“改變出版行業的工作方式”。 這里指出了商業史上的一個重大轉折點。有能力發現一個如此大的變化實在很可貴。像這樣的變化絕大多數時候會給用戶帶來極大的便利，這是許多人會疏忽的。這樣的變化將產生利潤暴漲的假設往往是錯誤的，或者至少想象的利潤比理性的真實利潤會多得多。 這件事情發生的時候，吉姆·巴克斯代爾當時正在經營克雷格·麥考的麥考移動電話公司，1995年離開麥考公司，成為網景公司的首席執行官。麥考自然對網景公司的狀況很好奇，于是派人從西雅圖去拜訪網景公司。網景公司的產品給他們留下了深刻的印象。他們感覺到，似乎有一件不尋常的事情即將發生。在1995年那次訪問之后的每一年，初創公司的成立儀式規模都變得更大了，而且幾乎所有的支出都變得越來越奢侈。資本正以前所未有的方式涌入科技行業。從某種意義上說，我們都是溫水中的青蛙，而水越來越熱。經濟學家赫伯特·斯坦曾說過一句著名的話：無法永遠持續下去的東西終將會終結。

- 4 -商業模式是否可行，關鍵是看創業公司所基于的假設

在估值和時機方面弄錯了是一回事，商業模式錯了是另一回事。

在評估潛在投資時，可能會犯一系列錯誤，包括估值和時機。如果投資者沒有注意到那個商業模式的漏洞，那么這個錯誤通常是致命的。有時候，公司可以在資金耗盡之前糾正這個錯誤，但這并不容易。像米克爾這樣的投資者會仔細研究將要投資的公司的單位經濟效益，以確認它的商業模式是否可行。這種分析的關鍵是假設，因為如果用了錯誤的假設，大多數商業模式都可以得到很好的財務結果，所以首先要做的是檢查假設。

- 5 -打敗在位者，使用戶從現有產品轉向你的產品

一般來說，一個好的經驗法則是，如果進攻者想要擊敗在位者，進攻者的產品通常需要比在位者的好50%，也要便宜50%。進攻者需要維持這種競爭優勢1~2年，才能夠獲得決定性的市場份額。 人類的行為有很大的慣性，消費者并不總是理性地做決定，比如使用什么產品。在大眾市場，當被要求轉到新產品時，人們通常會想要安全邊際。新產品和現有產品之間的價值差異越大，以推銷和營銷的方式將用戶轉移到新產品所需的成本就越低。這種要求提升了挑戰者需要以合理的成本為用戶帶來的價值。新產品與現有產品的價值差異越大，用戶獲取成本就越低，而將新業務推向關鍵規模所用的資金就越少。

- 6 -科技股的波動尤其劇烈

科技股不穩定。

J.P.摩根曾經對股票市場做過大致同樣的描述：“股票市場會波動。”科技股的波動尤其劇烈。應對波動的最好方法，是和它成為朋友。如果股票價格不波動，就不會有那么多的交易了。要記住，風險并不等同于波動性。 為什么科技股的波動性更大？當商業的變革大部分是由科技的進步帶來時，科技股價格就會變得更加不穩定。如果這項技術在你的能力圈之內，那么該方向就是很好的投資機會。

- 7 -沒有人想去抓一把正在下落的刀

“下落的刀”被用來描述一種情形，即資產的價格在短期內大幅下跌，而且會繼續下跌多少還非常不確定。刀下落時，動量和情感都被卷入其中，所以錯誤估計觸底時間的風險是很嚴重的。對人類行為做出準確預測是很難的一件事，尤其是在不考慮交易成本的情況下。如果有人能在刀觸底時敲鐘，那就太棒了，但這種情況永遠不會發生。刀繼續下落的時間越長，你就越有償還能力。但是，如果你將注意力集中在與內在價值等相關的估值上，結果會比試圖左右市場變化的時間好得多。 降低接一把掉落的刀的風險，方法之一是在購買資產時擁有一定的安全邊際。這個道理很簡單：有了安全邊際，你可能會犯錯誤，或者運氣不好，但仍然會做得很好。在購買資產的時候，擁有安全邊際，就像你以每小時70英里的速度駕車行駛時，要和前面一輛車保持安全駕駛距離一樣。

- 8 -購買那些不隨大流的東西，會賺到最多的錢

我們這個時代最了不起的投資之一是紐約的房地產，在20世紀70年代和80年代，當許多人損失慘重時，投資者購買了獲得最高回報的東西。從中得到的教訓是：你若購買那些不隨大流的東西，你會賺到最多的錢。 從數學上講，這是可以證明的：要超越市場平均水平，你必須以一種正確的方式進行反向投資。在別人不敢的時候購買，就可能產生很好的交易，但也可能產生巨大的損失。你必須購買那些超出市場共識的資產，你必須足夠正確，才能超越市場平均水平。這種做法在風險投資和價值投資中都是正確的，在所有投資中都是如此。

- 9 -在估值過高的時候加入熱門行業是愚蠢的行為

當沒有人對科技感興趣時，你買入科技股。當每個人都對科技感興趣時（或者出席技術會議的人數達到歷史新高時，或者當你的祖母也想要購買一項熱門技術的IPO時），就該賣掉科技股。 這是對“市場先生”比喻的另一種描述。當別人害怕時，你要貪婪；當別人貪婪時，你要膽小。這里特別要提及在估值過高的情況下，隨大流加入熱門行業這樣的愚蠢行為。當你在機場，擦鞋服務員或者出租車司機告訴你應該買什么股票或者什么“熱門”行業最適合風險投資時，就表明該市場已經過熱了。

- 10-股權不是一張用來交易的紙，是真實公司利益的一部分

不要愛上科技公司，牢記你是在投資。

這句話是價值投資的基本原則。股票不是用來交易的一張紙，而是真實公司的一部分利益的載體，所以必須從根本上理解以恰當估價。應該根據可靠的數據和分析冷靜評估公司的價值，并且只有在你的能力圈之內才能進行評估。許多人被一個有趣的事件影響而陷入群體性癲狂，這是很危險的。

- 11 -成為產品的用戶，才能做出最好的投資

當我成為這個產品的用戶時，我已經做了最好的個人投資。

著名投資人彼得·林奇竭力避免人們錯誤地理解他的觀點，最著名的是他的這番話：“我從來沒有說過，‘如果你去購物中心，看到星巴克，說它是好咖啡，你就應該買它的股票’。”他實際上說的是：“人們似乎更愿意投資他們完全不熟悉的東西。”這種觀念也適用于風險投資：對于初創公司正在致力于開發的、旨在解決某個真正存在的問題的解決方案，恰好急需這一方案的人將能進行更好的投資。 實際上，使用可改進的產品，這個過程本身就是一種非常重要的調研方式。林奇也曾說過：

未進行調研就投資，就像打撲克時從來不看牌一樣。不進行調研，你就不可能真正理解一家公司及其在行業中的地位。做調研的目的是發現股票價格在市場上的潛在空間。

例如，一位在工作中使用數據庫的投資者，更有可能為一家試圖改進數據庫的初創公司做出更好的決定。這是自己的能力圈之內的思考。不知道自己在做什么才會有風險。

- 12 -仔細思考廣泛的數據

我喜歡數據，我認為把數據做好是非常重要的，我也認為應該質疑數據。

投資機構提供了大量報告，數據量驚人。其中一些數據來自做自我服務陳述的公司（如談論自己的書），還有一些則不是。你需要仔細思考所有的數據，這樣就不會被誤導得出錯誤的結論。例如，相關性與因果關系容易被混淆。在思考數據時，最好避免像醉漢那樣使用燈柱而不是采用寬廣的照明方式。

《硅谷創業課》一書由中國人民大學出版社出版，書中包含了35位硅谷大佬關于創業和投資的理念、心得，有些是我們耳熟能詳的投資理念，有些卻是他們鮮為人知的心得，都是創業投資中最重要的那些事兒。這些不僅是投資理念，更是人生智慧，值得反復閱讀和體會~